牛市還會持續多久？淺談聯準會、納斯達克和ETF的影響

原文來源：吳說區塊鏈

加密貨幣產業最重要的兩個字是周期。本期我們與全球資產配置研究機構MuseLabs董事長、幣安中國研究院前首席研究員蔣金澤探討了宏觀趨勢和加密貨幣。我們討論了聯準會升息週期對加密貨幣的影響、比特幣現貨ETF對加密貨幣的影響、比特幣與納斯達克的共振以及美國大選對加密貨幣的影響。蔣金澤認為，從利率角度來看，明年多頭持續的可能性還是很大的。

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納斯達克創歷史新高，加密貨幣市場與納斯達克產生共鳴嗎？

從歷史上看，加密貨幣市場與納斯達克市場之間的相關性確實存在，但這種相關性並不總是穩定的。相關性取決於統計週期的選擇：週期越短，波動性越大，週期越長，相關性越平坦。例如，選擇 365 天的週期表明 BTC 與納斯達克 100 之間的相關性通常保持在 80% 以上。

從過去的趨勢來看，加密貨幣市場在某些時期確實與納斯達克高度相關，例如2022年，由於FTX等事件的影響，幾乎全年都保持高度相關，直到年底。 2023年初，相關性恢復，直到3月的銀行危機再次引發波動。加密貨幣市場通常比股票市場反應更大，例如在銀行危機期間被視為傳統銀行業務的替代品，導致相關性短期下降。

獨立事件也對加密貨幣市場產生重大影響。例如，2023年6月以太坊升級、SEC起訴一連串項目等事件引發市場情緒恐慌，導致與美股相關性下降。去年秋天，由於現貨ETF的預期通過，加密貨幣市場再次出現獨立上漲趨勢，而美股則處於調整期。

就聯準會政策而言，加密貨幣市場的波動也與利率變化密切相關。 2024年初，美國股市因利率變動而反彈，但加密貨幣市場反應稍慢。整體而言，加密貨幣市場短期內可能會在獨立事件的影響下脫鉤，但長期來看仍會與納斯達克產生共鳴。

因此，加密貨幣市場的走勢既受到其自身應用曲線的影響，也受到宏觀經濟政策的影響。當市場不存在明顯的獨立成長主題時，其估值往往與利率成反比關係，即利率低時估值高，利率高時估值低。利率市場的分析可以幫助預測加密貨幣市場的趨勢，但僅基於相關性的預測是不夠的，還必須考慮背後的宏觀經濟和政策背景。

聯準會升息週期對加密貨幣及納斯達克的影響

事實上，聯準會升息一開始確實會產生負面影響，因為無風險利率的邊際變化是最大的。例如，當利率從低點上調時，無論是50個基點或5個基點，當基數較小時，邊際變化較大。但隨著升息次數的增加，基數變大，邊際影響變小。因此，升息結束後，市場往往會反彈，甚至進入多頭階段。

此外，美股公司業績恢復得很好，這也是市場上漲的重要原因。例如，英偉達股價為$800-900時，其PE倍數甚至低於2019年之前。事實上，大部分股價上漲都是由獲利驅動的，即公司獲利成長與股價上漲相符。

因此，升息後的反彈並非異常，而是邊際變化減少和企業績效回升共同作用的結果。

人工智慧會對納斯達克產生大影響嗎？

我認為人工智慧對納斯達克影響不大。目前受人工智慧影響的股票都是那些能反映業績的股票，例如英偉達。微軟目前只有投資，沒有收入。事實上，從去年到現在，甚至到今天，美國股市炒作的股票都是因為AI賺了錢。如果不賺錢，AI的價格可能反而會下跌。

現在美股投資也非常謹慎，AI炒作不存在泡沫。例如，Meta宣布將增加算力投資20%後，其股價立即下跌超過10%，因為市場不知道這些投資何時能獲利。市場很現實，不像加密貨幣圈的概念炒作。例如，Google也是人工智慧領域的主要參與者，但其股價也因廣告收入成長不佳而下跌。

整體而言，美國股市雖然天天上漲，但背後的推動因素是獲利成長，而不是估值泡沫。雖然現在美股的PE倍數處於歷史高位，但如果不大量資金釋放或炒作，很難推高。未來，如果AI的應用確實有很大的想像空間，可能會出現炒作泡沫，例如把英偉達的PE推到100多倍，但目前的市場還是比較理性的。

關於加密貨幣市場的情況，我認為它與納斯達克的相關性主要是因為兩者都與利率密切相關，而不是因為它們相互跟隨。特別是加密貨幣對利率更敏感，因為它不獲利，只能看利率。儘管股市強勁有利於市場情緒，但不會直接推動加密貨幣市場走強。加密市場需要貨幣政策和自己的新主題來推動。只有這兩個條件同時出現，才能創下新的歷史高點。目前，加密市場缺乏獨立的應用週期，這也是其難以一次上升到很高水準的原因。

明年多頭市場可能性大，暫停升息後風險資產將走強

升息暫停後，風險資產趨於走強。從歷史上看，聯準會暫停升息後，經濟週期往往會進入衰退，因為經濟要么過熱，要么陷入衰退。升息是為了因應經濟過熱，經濟過熱就會面臨低迷甚至衰退，然後復甦、再次過熱等等。暫停升息後，經濟可能會進入衰退。聯準會看到經濟陷入衰退就會降息，甚至可能進入持續降息通道。最初的降息和最初的升息一樣，都不是好事，因為市場遇到了問題。

目前市場正在關注經濟數據或就業數據。如果情況變得更糟，每個人都會很高興，市場就會上漲，但如果情況變得太糟糕，每個人都會擔心進入衰退並退出。因此，未來一段時間的數據將非常關鍵。

從宏觀週期來看，加密貨幣具有多重屬性，實際上是順週期商品。以PMI作為經濟活動指標，在PMI擴張期間，加密貨幣通常處於多頭市場。如果現在的經濟狀況能夠維持下去，不走下去，那就是最好的情況。因為一旦經濟動能下降，就會進入越來越低的趨勢，引發恐慌。

如果目前的經濟發展勢頭能夠維持2-3%左右的GDP增速，股市漲到現在的水平，人們可能會有點猶豫，不敢繼續買，因為估值已經處於歷史高位了等級。雖然沒有泡沫，但沒有人願意將其推入泡沫狀態。反之，如果表現稍差，就會開始下降。在這種情況下，資金會尋找其他配置目標，還有更大的空間湧向其他資產。例如，近期香港股市就出現了外資大量湧入的情況。

普通投資人與機構投資人不同。機構投資者每年都有新的資金進來，有足夠的耐心去安排。隨著價格下降，他們可以購買更多。但普通人每年存的錢可能不會更多。如果資金耗盡，可能會在低點虧本賣出。因此，普通投資者和機構在心態上存在很大差距。

比特幣現貨ETF的最終規模是多少？比特幣最多能漲多高？

我認為ETF最終達到美國AUM的1%是可信的。比特幣ETF為何止步500億以上？因為你可以找到類似的參考，例如最大的黃金ETF，也超過500億。當比特幣ETF在上市一個多月內達到與最大的黃金現貨ETF相同的規模時，市場需要休息一下。黃金ETF的整體規模達數千億。具體數字我不記得了，但至少有幾百億。

比特幣ETF的目標是逐步趕上原油ETF，然後趕上最大的黃金ETF，然後趕上黃金ETF的總規模。當比特幣ETF突破500億時，市場想像力將被打開，進入下一階段。接下來我們可以找一些數據來估算增量資金的流入情況。

美國所有開放基金總規模超過60兆，其中潛在配置規模為9.7兆。如果這些資金分配1%的話，將會有970億美元流入，5%分配是4800億，10%分配是9700億。但現在只有500億多，這只是北美和歐洲共同基金的規模，還不包括規模更大但難以估計的非上市資管。

根據 SEC 13 F 披露，持有 BTC 的機構數量正在增加。 2月份，只有十幾檔基金持有比特幣ETF，但現在持有比特幣ETF的基金已超過130只，其中大部分是私募基金。這些機構一開始也來試水，明年實際配置規模很可能超過US$970億。

另一種估算方法是用全球資管總規模來計算，保守分配增量資金0.5%到5%，對應的BTC價格在17萬到170萬美元之間。這就解釋了為什麼有人預測比特幣能達到20萬甚至100萬美元。假設比特幣價格達到23萬美元，其市值約為4.7兆美元，與現有資產市值相比並不算誇張，但如果達到100萬美元，估值就非常誇張了。短期內可能不太現實，但10年後，如果右邊的資產市場翻一番，比特幣達到100萬美元是有可能的。

目前，比特幣的市值與白銀相當，還需要一些事件來推動其成長，才能大規模超越白銀。未來的發展取決於增量資金的配置比例以及市場對比特幣的接受度。

美國大選：川普上台對加密貨幣有利嗎？

我認為在當前相對有利的宏觀經濟環境下，比特幣短期內不會有特別大的漲幅，可能會在6萬到7萬之間波動。如果未來經濟穩定降溫，聯準會成功開始降息，比特幣極有可能上漲至13萬至17萬美元區間。

當然，這需要聯準會有一定程度的鴿派態度。例如，市場目前定價9月和12月降息25個基點，總計50個基點。我認為這次降息還不足以引起市場大幅上漲。市場可能預期較鴿派的情況更有可能達到$100,000以上的目標。

如果未來兩個月的數據進一步走軟，但幅度有限，這可能會導致人們預期聯準會首次降息將發生在7月。如果發生這種情況，比特幣價格將達到 $120,000 至 $170,000 的信心將會更高。但如果今年只有兩次甚至更少的降息，我認為今年很難達到這個水準。因此，比特幣的價格需要宏觀經濟和貨幣政策多方面的配合才能實現大的上漲。

長期來看，這次牛熊市的轉捩點會在哪裡？牛市一般不超過兩年？

從歷史上看，牛市通常在經濟狀況不佳時結束。目前還很難預測全球經濟衰退何時會發生。去年人們預測今年年初可能會出現硬著陸，但實際上經濟發展得很好。例如，銀行危機和高利率對房地產市場的影響並沒有大家想像的那麼嚴重。

一般來說，比特幣的牛市很少會持續超過兩年。如果從去年年初的低點算起，這輪多頭市場已經持續了一年多了。今年年底或明年初可能會出現深度調整。這只是一個參考，意義不大。

人工智慧是經濟週期的新變數。如果人工智慧真的能夠顯著提高生產效率或創造新的需求，可能會引發新一輪的投資和需求趨勢，影響對經濟週期的判斷。例如，Google的智慧眼鏡設想，如果將AI嵌入到眼鏡中並實現無縫協作，它將迎來類似於iPhone的時刻。

另一個重要因素是中國的政策。疫情解除後，大家都期待中國會有強力的貨幣寬鬆或財政刺激，但反彈只持續了兩個月。今年以來，一些政策逐漸發揮作用，包括央行購買債券、政府直接購買建築等，都預示著中國或將放水帶動市場。中國通膨預期上升也可能有利於比特幣。

未來的風險是美國債務負擔加重。如果債務負擔過重，即使有降息預期，二級市場收益率也可能難以下降。雖然美國爆發債務危機的可能性較小，因為聯準會最終可以直接購買債券，但美國債務供應危機的聲音可能會引起市場震盪。例如，去年秋天，美國公債殖利率升至5%，主要是因為美國公債發行量和通膨預期增加。

整體而言，比特幣未來走勢需要結合宏觀經濟和貨幣政策等多重因素。

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